EXPLICATION DU MODÈLE DE COÛT DE PORTAGE

Qu'est-ce que le modèle du coût de portage ?

Le modèle du coût de portage est un principe fondamental de la finance utilisé pour déterminer la juste valeur des instruments dérivés, notamment les contrats à terme. Il repose sur le principe que le prix d'un contrat à terme dépend du prix au comptant de l'actif sous-jacent, majoré des coûts liés à la détention de cet actif jusqu'à l'échéance du contrat.

Dans sa forme la plus simple, le modèle de coût de portage est représenté comme suit :

F = S × e(r + s - c)t

Où :

• F = Prix à terme
• S = Prix au comptant de l’actif
• r = Taux sans risque (coût de financement)
• s = Coût de stockage
• c = Rendement de commodité
• t = Durée jusqu’à l’échéance (en années)

Ce modèle suppose un marché sans frictions, c’est-à-dire sans frais de transaction ni taxes, et la possibilité d’emprunter et de prêter au taux sans risque. Malgré sa simplicité théorique, ce modèle est largement utilisé en pratique et adapté aux spécificités de chaque classe d'actifs.Ce modèle joue un rôle crucial dans les stratégies d'arbitrage, la tarification des matières premières et la compréhension des comportements de marché. Il fournit un prix de référence aux négociateurs de contrats à terme et leur permet d'évaluer si un contrat à terme donné est surévalué ou sous-évalué par rapport au marché au comptant et aux coûts de portage associés.Le modèle du coût de portage est particulièrement influent sur le marché des matières premières, où les attributs physiques de l'actif sous-jacent — tels que sa périssabilité et ses exigences de stockage — influent sur le coût total de portage. Il s'applique également aux instruments financiers comme les contrats à terme sur indices boursiers, les contrats à terme sur taux d'intérêt et les contrats à terme sur devises, avec toutefois quelques différences selon les rendements de dividendes ou les structures de taux à terme.En résumé, le modèle du coût de portage constitue un cadre financier essentiel, garantissant une tarification cohérente entre les marchés au comptant et les marchés dérivés et aidant les négociateurs, les investisseurs et les analystes à prendre des décisions éclairées en matière de tarification, fondées sur le coût rationnel de la détention d'un actif dans le temps.

Comprendre les coûts de stockage et de financement

Les coûts de stockage et de financement sont des éléments clés du modèle de coût de portage. Ils représentent les dépenses directes et indirectes liées à la détention d'un actif physique ou financier jusqu'à l'échéance d'un contrat à terme. Ces coûts varient selon la nature de l'actif et les conditions du marché, mais sont essentiels à la compréhension de la tarification des contrats à terme.

Coûts de stockage

Les coûts de stockage sont particulièrement importants sur les marchés des matières premières, où la nature physique de biens tels que le pétrole, les céréales, les métaux précieux ou le gaz naturel engendre des frais de détention tangibles. Ces coûts comprennent :

• Frais d’entreposage
• Primes d’assurance
• Détérioration ou altération (dans le cas des denrées périssables)
• Mesures de sécurité
• Contrôle et maintenance de la température

Ces coûts sont généralement exprimés en pourcentage de la valeur de l’actif ou en valeur monétaire fixe sur une période donnée. Lorsque les coûts de stockage sont élevés, les prix à terme ont tendance à augmenter par rapport aux prix au comptant afin de refléter la charge supplémentaire supportée par le détenteur.

Coûts de financement

Le financement, ou coût d’intérêt, correspond au coût théorique du capital nécessaire pour acquérir et détenir l’actif au lieu d’investir ce capital ailleurs. Dans le modèle du coût de portage, ce coût est généralement représenté par le taux sans risque, tel que le rendement d'une obligation d'État sur la même période de maturité.Pour les investisseurs qui empruntent pour financer l'acquisition d'un actif, le coût de financement correspond aux intérêts payés sur cet emprunt. Pour les investisseurs disposant de liquidités, il représente le coût d'opportunité lié à l'immobilisation de capitaux dans la position sous-jacente. En pratique, les coûts de financement peuvent être influencés par :Les taux d'intérêt en vigueurL'effet de levier et les exigences de margeLes spreads de crédit ou les conditions d'empruntPar exemple, si un investisseur achète de l'or et finance cet achat par un emprunt, le coût de l'emprunt influe directement sur le coût de portage global. Plus les taux d'intérêt sont élevés, plus les coûts de portage sont importants, et donc plus le prix à terme dépassera le prix au comptant, toutes choses égales par ailleurs.Sur le marché des contrats à terme sur matières premières, les coûts de financement et de stockage contribuent au phénomène de « contango », où les prix à terme excèdent les prix au comptant. Une compréhension approfondie de ces coûts est essentielle pour une gestion efficace des risques et des opérations sur contrats à terme performantes.

Analyse du rendement de commodité dans la tarification des contrats à terme

Le rendement de commodité est un concept plus nuancé dans le modèle du coût de portage. Il représente les avantages non monétaires liés à la détention physique de la matière première plutôt qu'à un contrat à terme. Il est particulièrement pertinent sur les marchés où la possession physique offre des avantages stratégiques ou opérationnels.

Définition du rendement de commodité

Le rendement de commodité correspond essentiellement au rendement implicite de la détention de l'actif physique. Il peut être perçu comme le rendement ou l'utilité découlant de la possession immédiate, même si ce rendement ne reflète aucun flux de trésorerie.

Par exemple, un raffineur de pétrole peut accorder plus de valeur à un accès immédiat au pétrole brut qu'à un contrat à terme avec livraison dans trois mois, en raison des risques de rupture d'approvisionnement ou de la flexibilité opérationnelle. Cette préférence pour la possession crée un rendement qui compense tout ou partie des coûts de financement et de stockage, réduisant ainsi le coût global de portage.

Facteurs influençant le rendement de commodité

• Niveaux de stock : Lorsque les stocks sont faibles, le rendement de commodité tend à augmenter, car la valeur d'un accès garanti s'accroît.
• Volatilité du marché : Sur des marchés incertains, la possession atténue les risques liés aux retards ou aux pénuries, ce qui améliore le rendement de commodité.
• Saisonnalité : Dans le secteur agricole, les cycles de semis et de récolte peuvent accroître le besoin de stocks physiques à certaines périodes.
• Considérations logistiques : Les retards de transport, les goulets d'étranglement ou les risques politiques augmentent la valeur des stocks accessibles.

Le rendement de commodité est souvent difficile à mesurer directement. Il peut toutefois être déduit des prix à terme observés et des coûts de stockage et de financement connus. En situation de déport (lorsque les prix à terme sont inférieurs aux prix au comptant), le rendement de commodité excède le coût de portage, ce qui incite fortement à conserver l'actif.La théorie financière considère le rendement de commodité comme une forme de revenu implicite justifiant la décote potentielle des contrats à terme. Il influence les décisions de trading en reflétant l'importance que les acteurs du marché accordent à la flexibilité, à la sécurité d'approvisionnement et à la gestion des stocks dans leurs modèles économiques.En pratique, le rendement de commodité peut fluctuer considérablement, même sur de courtes périodes, influençant les courbes de prix à terme, les stratégies de couverture et le positionnement des investisseurs. Comprendre cette composante permet non seulement une tarification précise, mais aussi d'aligner les approches de trading sur la dynamique réelle de l'offre et les besoins opérationnels.